群聯（8299）產業鏈深度研究

結論先講：這檔股票的基本面故事是真的，但股價已經把故事講完了大半。

群聯正站在「NAND 結構性缺貨 × AI 儲存需求爆發」的供需失衡交叉點上——這是典型的供需驅動行情。過去一年股價從 470 元低點漲到 2,880 元高點（最高約 6 倍），2026 上半年 EPS 187.43 元、單季賺 11 個股本，2026Q2 營收 678.88 億創歷史新高，7 月營收 271.6 億年增近 378%。

但注意三件事：

股價在法說會前兩周先漲了近 4 成，法說會後跌 8.77%——好壞消息都先被吃進，「先漲再跌」不是財報變差，是供需（籌碼）面在定價。
估值已經不貴在「便宜」，貴在「不確定能續幾季」：TTM PER 約 9.2 倍、PBR 約 4.3 倍，絕對數字低於我習慣參考的 10–15 倍 PER 上限，但 9 倍是本業高峰 EPS 算出來的——周期股用高峰獲利算 PER 永遠看起來最便宜，這正是價值陷阱的形狀。
法人動作出現分歧：FactSet 共識 2026 EPS 約 332–360 元、目標價中位數由 3,000 下修至約 2,900 元，個別法人砍到 2,700–2,785 元；下修原因是「毛利率高峰已過 + NAND 漲幅收斂」，不是基本面變差。

轉投資變數：群聯持股 22.5% 的宏芯宇 2026/7/3 二次遞表港交所（2026 前 4 月淨利 38.41 億人民幣），IPO 若成功，群聯投資損益與重估利益將顯著增厚獲利，但也讓中國市場多一個有資本的競爭者（詳見 2.3.5）。

未來半年到一年的推導（A→B→C→D→E）： A（NAND 供不應求延續，原廠說擴產要 4 年）→ B（合約價續漲但漲幅遞減，2H26 旺季加劇失衡）→ C（群聯營收續創新高，但低價庫存消耗完畢後毛利率自 65% 回落）→ D（2027 供需可能轉平衡甚至反轉，研調機構已警訊）→ E（股價大概率是「獲利續強 + 估值收斂」的高檔震盪格局，區間約 1,700–2,900 元；真正的大風險在 2027 下半年，屆時要重新驗證供需）。

關鍵觀察指標：① 月營收年增率何時跌破 100%；② 毛利率能否守住 55% 以上；③ eSSD / AI 系統模組營收占比（Q1 已 38%）；④ NAND 合約價月漲幅；⑤ 外資籌碼（近月轉淨賣）。主要風險：2027 供給反轉、NAND 漲價終端砍單、低價庫存套利窗口關閉、股價波動極大（單日 -8.77%、前高後低）。