會員深度研究 · 摘要
全新（2455）· 個股深度研究
先講結論：供需是真的，但開關開始搖晃。需求端沒變——EML 缺口仍三成、InP 基板連四漲、磊晶連三漲在望、8 月營收 4.71 億年增 71% 創單月新高、光電子佔比 8 月已升上 46%，這套供需失衡沒被打破。但供給端的總開關出現了明確的鬆動訊號：5 月底與 7 月初兩批基板出口核准到位、美系基板來料加美系大客戶自帶料下單、多家海外基板商擴產——「有沒有料」這道瓶頸正從「完全鎖死」往「邊際放鬆」走，這正是上版我點名的「供給端何時放量」總開關開始跳動的第一個徵兆。而 552 元對應 TTM 本益 134 倍、淨值 28 倍，市場已經把 2027 年 EPS 上修到 9–11 元的帳全部記进去了。籌碼面更該警覺：9 月外資淨賣 580 萬股、融資餘額一個月膨脹 19% 到 9,930 萬股——漲勢靠槓桿與投信接，不是外資加碼。我的判斷維持不變：這是高 beta 的供需動能局，不是價值局；持有者的問題從來不是「還能漲多少」，而是「理由消失時你要不要走」——而供給端放量這個「理由消失」的觸發條件，比上版離得更近了。
- 供需（核心開關）：InP 基板兩度出口核准（5 月底、7 月初）到位、美系基板來料＋美系大客戶自帶料下單、海外基板商擴產——供給端瓶頸「開始鬆動但未反轉」；同時基板連四漲、Q4 再漲逾一成（史上最大單次）、磊晶連三漲在望，缺口仍在，賣方市場未變。
- 基本面：8 月營收 4.71 億（月增 11.6%、年增 71.2%）創單月新高，前 8 月 28.18 億（年增 35.9%）；7 月自結淨利 1.15 億（年增 236.9%）、單月 EPS 0.62；Q3 法人預估 EPS 約 1.88 元；光電子佔比 7 月 40.1% → 8 月 46.1%，2027 年法人看達 60%（與微電子黃金交叉）。
- 估值：552 元 → TTM PER 約 134 倍（TTM EPS 4.12）、2026E 約 101 倍（共識 5.47）、2027E 約 50–66 倍（Fubon 10.92／某本土 8.33／共識 9.25）、PBR 約 28 倍。券商目標價一個月自 473 上修到 FactSet 中位 622.5（10 家、9 看多）、富邦 710。
- 籌碼（警訊）：9 月外資淨賣 580.9 萬股、投信淨買 175.9 萬股、三大合計淨賣 405.0 萬股；融資餘額 8,339 → 9,930 萬股（+19%）、融券 52.6 萬股。外資撤退、槓桿接棒，短線波動與回檔風險上升。
- 風險：供給端放量（出口放寬、海外基板擴產、磊晶三雄擴產填補缺口）、CPO 架構改變 EML 用量、AI 資本支出降速、中國 InP／銦出口政策。供需反轉訊號一出，循環股高估值回吐是刻鐘問題。