金像電（2368）· 個股深度研究

先講結論：金像電現在不是「AI 有沒有需求」的問題——需求端（CSP capex）還在被上修，AMZN 甚至宣布 2027 年產能絕大多數已預訂；真正的問題是**「營收高速成長，但新增營收的邊際毛利有沒有市場原先想像得高」**。9/18 收 1,020 元的位置：TTM 本益 36.6 倍、2026 預期約 25 倍、2027 預期 14.6–17 倍（EPS 60–70 情境），估值已經不算貴，但也不便宜到可以閉眼買——因為 2027 年 EPS 的券商預估區間已經拉到 54.5–90 元，分歧大到足以讓同一檔股票出現兩種完全不同的定價。判斷：維持多頭框架（理由沒消失），但這是「驗證窗口」不是「價值區」——Q3 財報（11 月中旬）毛利率能否回到 36.5–37%，決定 2027 年 62–70 元 EPS 情境成不成立；籌碼面融資餘額一個月 +41% 創新高、外資 8/19–9/18 淨賣 1,156 萬股，多空分歧已寫在數據上，波動會比上版研究預期更大，操法定位是安打型持有＋事件卡位，不是全壘打型重注。

需求（外控）：2026Q2 北美四大 CSP 單季 capex 合計 1,710 億美元（年增 87%、季增斜率向上），全年指引合計約 7,330 億美元；TrendForce 上調全球九大 CSP 2026 capex 至 8,300 億美元（+79%）。減速訊號：零。但 Google、Amazon 單季自由現金流已轉負——中期財務壓力是第一個要盯的隱憂。
供給（內控＋外控）：泰國廠 Q3 月產值目標 6 億 → 13 億（翻倍、產品結構升級為高階 AI 板）；泰國二期 2026H2 開出；中壢新廠 9/4 投審核定 138 億（2027–29 每年一座新廠）；2026 capex 逾 170 億。供給正在追，但管理層明講「擴完還是供不應求」。
客戶（事件驅動點）：6/3 首奪一家大型美系 CSP ASIC 專案（Q4 出貨、30 層以上）；9 月再宣布拿下「另一家」美系 CSP 的 ASIC 主板訂單（Q4 出貨）——下半年兩支 ASIC 新專案交棒，Q4 是事件密集月。
基本面：前 8 月營收 640.6 億（年增 71.2%）、7 月首破百億（100.15 億、+77.4%）、8 月 103.84 億（+76.4%）連兩月破百億；H1 EPS 16.17 元居 PCB 族群之冠（健鼎 13.02）。Q2 毛利率 34.7% 未達預期（CCL 漲價轉嫁時差＋新廠折舊＋費用），Q3 是「時差說」的驗證窗口（里昂 36.3%／大摩 36.9%／高盛 37.9%）。
籌碼（以損定量）：融資餘額 8/18 7,179 萬股 → 9/18 10,122 萬股（+41%、近期新高，約 103 億元）——散戶槓桿加速；三大法人 8/19–9/18：外資淨賣 1,156 萬股、投信淨買 191.5 萬股；9/17 CPO 鬼故事日單日三大法人賣超金像電 3,391 張。槓桿盤＋外資出貨＝950 關卡下方承接力要打折看待。