會員深度研究 · 摘要
國巨（2327）· 個股產業深度研究
先結論後解釋。三句話：
- 供需失衡升級了——從「需求爆表」變成「需求爆表 + 供給端主動讓位」。 上版寫「供給永遠會追上需求」，但 9 月村田宣布 2026 財年逐步停產多個中低階料號系列（窗口給到 2029 年）、日韓廠產能轉往高階 AI，這不是「追上」，是供給端主動把中低階標準品的空間讓出來。國巨同時接「高階訂單外溢」與「中低階標準品轉單」兩波，8 月營收 163.32 億、連續 6 個月創單月新高、年增 51.8%——需求端的邊際變化比上版更强，不是持平。
- 估值結構在悄悄變。 股價 5 週走平（576 → 573），但 2027E EPS 從 FactSet 中位數 31.54（7/30）被本土法人拉到 45.3（國泰證期 9/21）——同樣 573 元，前置本益比從 18x 變成 12.6x（國泰基準）。這代表估值壓力沒變，變的是「獲利預測的分歧在擴大」：市場沒有在定價 45.3，還在定價 31.5 附近。
- 籌碼翻面了。 外資持股 47.5%（8/7）→ 44.6%（9/18），9/22 單日淨買 787 萬股，投信連買 8 日、自營商連買 4 日，融資餘額從 8 月中旬 36,802 張回補到 46,786 張。上版「籌碼還沒洗完」的判斷，9/21 起出現洗完訊號——但一次翻面不算洗完，要看連續兩週。
供需、供需，還是供需。 供需的結構性升級（村田讓位）+ 漲價周期從 Q3 延伸到 Q4（三星電機 X5R +25–30%、TrendForce 看 Q4 報價再漲 10–20%）+ 籌碼翻面，三者疊加：基準情境上調，500–800 → 550–850，樂觀情境權重上調。但一個警訊沒變：華強北低階現貨從 30 元崩回 10 元，說明這個產業已經嚴重分化——國巨吃的是高階那半邊，低階那半邊的火燒不到它就是运气，燒到它就是估值殺。2027 AI capex 的帳依然是最大不確定項。
- 結論更新：上調（邊際）。 供需敘事強化、籌碼轉買、Q4 漲價全面發酵——三件事同時發生在上版研究日期之後。方向未變，幅度與權重調整：基準 50%→45%（550–850 元）、樂觀 25%→30%（850–1,100 元）、悲觀 25%（400–500 元）。
- 最該盯的三件事：① Q3 法說（11 月初）的 B/B 值——2.2 能不能守住、有沒有往上；② 低階現貨市場有沒有再崩（高低階分化的「鬼故事」會不會燒到高階）；③ 外資是否連續兩週淨買（翻面驗證）。
- 出場紀律不變：入場理由（供需失衡 + 轉單 + 2027 獲利上修）消失就出場——B/B 跌破 1 或漲價循環斷裂，不要管成本。